巴菲特致股东的信1976
致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：
经历了两年的惨淡业绩后，1976 年经营业绩明显改善。去年我们预计保险承保的进展程度将决定我们收益的
大小。最终收益超过了我们的最高预期。这在很大程度上取决于国民保险菲尔·列舍(Phil Liesche)管理团队的杰出
努力。
以美元计，我们的经营收益达到1607.3 万美元，或每股盈利16.47 美元。尽管这是个创记录的数字，我们仍
然认为股本回报率是衡量财务业绩的更重要的指标。本年我们的股本回报率为17.3%，略高于我们的长期平均水
平，甚至远高于美国工业的平均股权回报率，但远低于我们在1972 年19.8%的创纪录水平。
考虑到所有可能的不利因素，目前我们预计1977 年的经营利润可能会有所增加，但股权回报率可能会比
1976 年略有下降。
纺织业务
1976 年我们纺织部门经营非常令人失望。无论以销售利润率还是投入资本回报率来衡量，业绩都很差。部分
原因是，行业状况没有达到一年前的预期，另外要归咎于我们自身的不足。我们新运营的Waumbec 纺织工厂，
营销和产能没能很好的匹配。对机器和员工能力判断错误导致了不利的生产成本偏差。Ken Chace 一如既往地坦
诚汇报问题并努力的加以纠正。即使在运营艰难的情况下，与他一起工作也是一种乐趣。
虽然一季度预期会亏损。我们初步预计1977 年纺织业务的盈利将与1976 年持平或略高。尽管目前的业绩不
尽如人意，我们仍在寻找巩固纺织业务的方法，并正在考虑一个中等规模的收购。应当承认纺织业务无法提供一
个高的投资回报预期。然而，我们恪守着社会责任，因为它是New Bedford 和Manchester 的重要就业来源，我
们相信未来获得平均的合理回报是可能的。
保险承保业务
由于1975 年的保险业的灾难，使得保险的费率上涨超过了残酷的成本上涨，财产意外险公司从1975 年的困
难运营中有所恢复。初步结果显示，我们所拥有的财产意外险公司1976 年的综合成本率为103%，1975 年为
我们在保险业最主要的部分，国民保险公司的传统业务今年业绩非常好，实现利润显著高于行业平均水平。
这要归功于菲尔·列舍(Phil Liesche)的领导及承保方面的Roland Miller 和理赔方面的Bill Lyons 的出色工作。
1976 年，竞争对手终于意识到以往费率过低而大幅提价，因此国民保险公司的承保保费大增。但正如去年年
报中所提到的，
我们直接保险主要集中在特别容易受到经济和社会通胀影响的领域。目前的费率充足，明天就不
一定了。我们的看法是不久以后，可能在1978 年，随着市场的短期繁荣造成的不明智的竞争可能使整个行业在费
率上落后于通胀水平。那样的话，我们就要准备好迎接又一波定价不足的冲击，我们的承保保费会大幅下降。
再保险业务滞后于直接保险业务的改善。
当再保险定价出现错误时，其影响持续的时间甚至比直接承保中出
现类似错误的时间还要长。George Young 是一个优秀的经理人，他为实现承保盈利的目标而不懈努力，他取消
了许多费率不能进行合理调整的保单。像直接保险业务一样，我们过度集中于
受通货膨胀影响特别严重的意外险
领域
。近期前景仍然不利于我们的再保险业务。
(1976 年初以220 万美元收购了一家小型再保险公司。)
在John Ringwalt 的管理下，我们的住宅保险业务(Home-State)继续取得了实质性进展。综合成本率从
1975 年的108.4%下降到1976 年的102.7%。由于一些公司规模太小，综合成本率里仍然存在超额成本。内布拉
斯加意外险(Cornhusker)是该业务中历史最久、规模最大的公司，也是1976 年业绩最好的一个，它在这些公司
中赔付率最低。同时，综合比率94.4%也是史上最低的，这是它成立六年来第五次综合比率在100%以下了。
1976 年随着市场地位的显著提升，Home-State 业务保费收入增长率达到了78%。目前我们计划在今年晚些时候
成立一家新的Home-State 保险公司。
我们的附属公司家庭汽车保险(Home&Auto)，主要在伊利诺伊州库克县地区经营汽车保险业务，在1976 年
经历了一个强劲复苏。这要直接归功于John Seward，在他任职的第一年就对市场营销和承保评定方法进行改
革，并取得了不错的效果。车险业务已经修改为6 个月为期的直接险中，这样我们就能对承保趋势有更快的反应
了。我们家庭和汽车保险公司的一般责任险业务也显著扩张并取得了很好的业绩。虽然家庭和汽车保险公司能否
保险投资业务
1976 年由于保费收入增加和承保盈利，可投资资产显著增长，保险投资的税前投资收入从891.8 万美元上升
到1082 万美元。在最近的报告中，我们提到了债券账户上的未实现减值，但我们认为这些市场波动的影响是次要
的，因为我们的流动性和财务实力使我们不太可能在不恰当的时机卖出这些债券。在1976 年，债券市场大幅上
扬，这使得我们的银行和保险公司拥有的债券组合的年末未实现收益有微幅上升。这也是次要的，
因为我们的目
的是将大部分债券持有到期。较高债券价格的必然结果是新投资的资金的收益会下降。
总的来说，我们更喜欢我
们的债券市值小于其账面价值。这样再投资时就能获得更有吸引力的回报率。
去年我们提到，预计1976 年将会实现资本收益。事实上，我们在1976 年获得了的996.2 万美元的税前资本
收益，主要来自股票投资。现在看来，1977 年同样是实现净资本收益的一年。与前几年大量未实现亏损相比，我
们的股票投资组合现在有大量未实现收益，我们依然认为年复一年的市场波动相对而言并不重要。
我们股票组合中的未实现资本收益，年终高达4570 万美元，在我们3 月21 日写这封信时已经下降了500 万
美元。
然而，
我们认为所投资公司业务的进展是非常重要的。
1976 年，我们对大多数投资组合公司的优秀业绩表示
满意。如果公司未来几年业绩继续如此出色的话，我们肯定能从股票投资中取得丰厚的回报，而每年的股市波动
是无关紧要的。
我们在1976 年12 月31 日持有的超过300 万美元的投资如下：
No. of Shares
Company
Cost
141,987
California Water Service Company
3,608,711
1,986,953
Government Employees Insurance Company Covertible Preferred
19,416,635
1,294,308
Government Employees Insurance Company Common Stock
4,115,670
395,100
Interpublic Group of Companies
4,530,615
562,900
Kaiser Industries,Inc.
8,270,871
188,900
Munsingwear,Inc.
3,398,404
83,400
National Presto Industries,Inc.
1,689,896
170,800
Ogilvy & Mather International
2,762,433
934,300
The Washington Post Company Class B
10,627,604
1,986,953 GEICO 保险可转换优先股
19,416,635
1,294,308 GEICO 保险普通股
4,115,670
934,300 华盛顿邮报B 股
10,627,604
562,900 凯撒工业公司—
短线
8,270,871
395,100 IPG 广告传媒
4,530,615
141,987 加州水务公司
3,608,711
188,900 Munsing 针织
3,398,404
170,800 奥美国际广告公司
2,762,433
83,400 Presto 工业
1,689,896
总计
58,420,839
所有其他控股公司
16,974,375
全部权益
75,395,214
你会发现，我们的主要持股相对较少。我们基于公司的长期表现进行投资，并会仔细考虑如果100%收购整个
公司所要考虑的因素：
(1)良好的长期经济护城河；(2)称职且诚实的管理层；
(3)以私有化的标准来衡量，价格具有吸引力；(4)我们所熟悉的行业，我们能判断其长期的经济特征。
寻找到符合我们标准的公司很困难，这也是我们喜欢集中持股的原因之一。我们无法找到一百只满足我们投
资标准的股票。然而，我们觉得集中持有少量我们已确认有吸引力的股票是非常舒适的。
我们通常是打算长期持股，但有时我们也做短线投资
，如对凯撒工业的投资。该公司预计1977 年母公司将进
行现金红利和股票红利的分配。在该公司管理层宣布了红利分配方案后，我们在1976 年买入了这家公司的股票。
银行业务
我们附属银行伊利诺伊国民银行和伊利诺伊州的罗克福德信托投资公司的CEO，Eugene Abegg 继续引领银
行界，正如他在1931 年银行刚成立时所做的一样。
最近，National City Corp.of Cleveland 克利夫兰国民城市公司，一家拥有真正出色管理的银行在一则广告
中写道"1976 年我们平均资产收益率ROA 为1.34%，我们相信这是在所有主要银行公司中的最好水平。"在真正
的大银行中这是最好的盈利业绩，但伊利诺伊国民银行的盈利比国民城市公司的盈利水平要高出接近50%，
平均
成本控制是银行成功的一个重要因素。
尽管消费者定期存款从3000 万上升到9000 万，并在信托、旅行支票
和数据处理等其他业务上有显著的扩张。该银行的雇员数量仍然保持在1969 年购买它时的水平，
蓝筹印花公司
1976 年我们增加了在蓝筹印花公司的权益，年底前我们已持有该公司33%的流通股。蓝筹印花的股权对我们
日益重要。蓝筹印花的简要财务报告在我们所附的财务报表的脚注里。另外，伯克希尔公司的股东可以从蓝筹印
花公司的秘书Robert H. Bird 那里得到现在和后续的年报。他的地址是加利福尼亚州洛杉矶东南大道5801 号蓝
筹印花公司，邮编90040。
其他杂项
伯克希尔的子公司K&W 第一年已表现出不错的业绩，销售额和利润较之1975 年均有适度增长。
(K&W Products 公司是一家小型汽车后市场化学品生产商，在1938 年推出Permanent Metallic 品牌的Block
Seal 分子添加剂产品，用来永久修复老旧汽车缸体裂缝导致的冷却液泄漏，工厂位于加州洛杉矶和印第安纳州布
卢明顿。后来老板意外去世，他生前投资该公司欠下妻子两位年迈姑姑各8 万美元，现在唯一遗产是K&W 公司股
票。芒格和盖林在报纸上看到了该公司的出售信息，于是二人各出资8 万美元买下了两位债权人的借据，并将债
权转换为80%多公司股权二人平分，其余股份由管理层持有。后来盖林急用钱欲20 万美元将股份出售给芒格，可
能是1973 年股灾他遭遇了保证金追缴这件事，但芒格付了30 万美元他认为这些股权值这个钱。
1976 年1 月，伯克希尔全资收购了净值210 万美元的K&W Products 公司，并发行三份总额121.85 万美元9%
利率20 年期票据，其中最大的一份属于芒格，本金约定1979-1987 年按年支付10 万美元，剩余17.3 万美元本金
于1988 年1 月6 日支付。1999 年BRK 将K&W 公司出售给CRC 工业公司，CRC 获得了K&W 旗下一系列汽车行业的驰
名产品如Block Seal、Trans-X、Aviex、Copper Coat。)
按规定在1980 年12 月31 日之前把我们的银行部门剥离出去，我们只有不到四年的时间。我们打算以一种
对我们银行部门损害最小的方式完成这种剥离并为股东赢得最大利益。最大的可能是我们以分拆上市的办法在
1980 年把我们的银行部门剥离出去。
我们也希望在合适的时候对多元零售公司进行合并。这样的合并既有利于公司的简化，也有利于增强蓝筹印
花的所有权地位。然而，与合并相关的各项任务都在1977 年推行暂时是不可能的。
沃伦·巴菲特 董事长
